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最后也是最重要的,利率风险会对YieldCo的低成本融资产生严重影响。数轮量化宽松(Quantitative Easing)之下,美国市场整体资金成本较低,也存在银行、保险、养老金等一批对长期稳定收益资产存在配置需求的成熟风险厌恶型投资者,这些共同构成了YieldCo低成本融资的外部环境。随着经济复苏和量化宽松政策取消,美国在2015年年内加息预期已逐渐明朗。如果未来美国因加息而导致市场融资成本上升,YieldCo对投资者的吸引力可能会大打折扣。实际上,对于近期YieldCo股价下跌,除可归因于新能源板块受原油价格持续低迷的负面影响外,一定程度上也可解读为投资者在股息金额固定情形下反向提升股息率的结果。
不过,只要三大支柱不发生动摇,倒不必对YieldCo的前景太过悲观。正如MLPs和REITs在不断完善发展一般,相信YieldCo模式也会不断地自我调整、适应、向前。
▼YieldCo的中国移植
那么,美国版YieldCo当前能否移植到中国境内实施?个人认为,起码对光伏发电行业而言,原封照搬的挑战会比较大。
其一,备受质疑的光伏电站质量(包括电站未达使用寿命即被拆除重建等情形)、局地限电(如甘肃和新疆)、补贴到位不及时、购售电合同期限、电站土地税等数座大山之下,如何让投资者相信现金流的长期、稳定和可靠?以持有148.5MW中国风电资产和18MW太阳能发电资产的TerraForm Global为例,其即在招股书中披露中国资产可能遭受限电、补贴削减、非长期购电合同等风险。由于TerraForm Global的中国资产合计占比仅为11.8%,对其IPO的负面影响有限。但如果100%为中国资产,则境遇殊难预料。
其二,美国有利于YieldCo进行独特税务处理的规则在中国存在缺失,怎样用税收友好来吸引投资者?美国允许双重股权结构(dual share structure)YieldCo上市,而中国(包括香港)市场则恪守同股同权原则,如果无法上市,YieldCo的高流动性又从何谈起?
其三,中国当前整体融资成本较高且成熟风险厌恶型投资者群体较小,以稳定低收益为特征的YieldCo能否受到资金青睐?
当然,抛开融资成本不论,中国企业到境外特别是美国实施YieldCo模式的可能性依然存在。而且,由于多了一条退出途径,能够成功搭建YieldCo的企业可能更易获得过桥融资。然而,近期人民币贬值预期已逐渐强化,基于人民币电费收益的YieldCo对境外投资者的吸引力可能会大打折扣,这将成为中国电站资产赴美搭建YieldCo的一大障碍。
值得欣喜的是,在新能源产业高速发展的大背景下,随着国内电站质量、限电、补贴到位等问题的逐步改善,并受益于注册制推进、上交所拟设战略新兴产业板等资本市场改革措施,一切都开始朝着有利方向发展。或许我们现在更应该做的,是在洞悉YieldCo原理的前提下,一如当年在MLPs和REITs基础上创设YieldCo模式一般,满怀希望地去尝试、改变和创新,早日推出中国版YieldCo。
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