原因、走向与决断：国家能源局17.8GW目标解疑-第4页-北极星太阳能光伏网

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附我们前期系列邮件推荐观点：

第一封：2014年12月25日【光伏处于筑底阶段，预计2015一季度迎来转机】

昨天是我们四季度以来对光伏的观点首次由谨慎转为中性偏乐观，原因在于：

（1）油价下跌、全年装机不达预期、美国双反、日本市场并网问题导致的装机下降预期等利空因素在股价中已有充分反映，往后看最大不确定因素仅油价是否继续探底这项，其他方面预期只会更好不会更差，提醒各位投资者开始关注光伏板块，目前点位附近是打底仓的第一买点。

（2）我们看好明年上半年板块表现，初步预判大的机会在春节前后，届时构成第二买点，逻辑：a)一季度是能源局制定光伏全年装机目标的时期，我们预计至少14GW，如果能达到15GW以上，市场情绪将非常乐观，至于目标实际能否完成在短期无法证伪。b)分布式政策细则有望陆续推出，政策加码是大概率事件，特别是银行对分布式贷款有望逐步放开；c)可再生能源配额制预期在明年上半年推出，利好于光伏并网和装机兑现；d）“十三五”规划将在明年5月份形成初稿，8月底前形成规划并送审稿，该规划是指引市场对光伏未来5年发展预期的重要文件，构成板块发酵升温的催化剂；e）由于存量装机的推动，我们判断多数光伏运营商明年一季度将实现同比和环比高增速，季报行情可期。f）碳排放交易的进展给板块带来的惊喜。

（3）从细分行业投资机会看，我们在2014年1月提出《电站：新周期、新格局下的光伏投资》，我们认为明年的风口还在电站环节，弹性和盈利最强，运营好于BT/EPC，逻辑不变。上游多晶硅寡头垄断的竞争格局已形成，硅价短期稳定、长期看跌，行业超额利润不再；中游制造盈利回归普通制造业水平，机会来自抢装和制造转运营两条主线，最好的标的在美股，a股制造标的除隆基外整体偏鸡肋。

（4）运营环节相比今年的变化是，第一是进入降息通道，11月的降息提升IRR0.6%，年运营净利润平均提升0.02元/w（+5%，100MW电站的运营净利润提高200万），对加二次杠杆的高负债运营商的弹性更大。预计未来仍有降息降准空间，新能源运营商将持续受益融资成本下降。第二是明年有牛市预期，将使运营商“增发-投资电站-放业绩-再增发”的融资性增长模式更加强大，可类比于2006-2007年大牛市期间万科的玩法。同时，我们建议大家也要关注电站拓展和业绩兑现的风险，明年一季报和半年报是重要的验证期，板块将出现分化，决定因素包括：预期电站规划是否兑现、已投运电站的发电数据是否优秀、金融创新是否能跟得上电站拓展速度。

（5）标的推荐顺序：江苏旷达、隆基股份、爱康科技、林洋电子、彩虹精化、东方能源。

第二封：2014年1月20日观点【重申观点，光伏处于筑底，建议增持】

看好光伏2015上半年行情，全年是装机和政策预期推动的波段性行情，催化剂来自“配额制、分布式政策加码、银行贷款放开、能源局新领导表态、光伏十三五规划”，看好运营主线（降息+牛市+业绩增长），但规模拓展和业绩兑现导致板块分化。12月底我们推荐标的的顺序是江苏旷达、隆基股份、爱康科技、彩虹精化、林洋电子、森源电气。由于近期江苏旷达和隆基股份上涨较大，我们认为目前股价已经比较合理地反映了公司今年发展的预期，不建议追高，推荐涨幅较小的优质运营商，目前推荐顺序是：林洋电子、爱康科技、彩虹精化、森源电气、东方能源

利空预期已反映，由谨慎转为中性偏乐观。四季度光伏板块调整20%，我们认为油价暴跌、全年装机不达14GW预期（2014年装机仅10.5GW）、美国双反、日本电力企业暂停新并网项目申请导致需求下降预期等利空因素在股价里已有充分反映，往后看最大不确定因素仅油价是否继续探底，其他方面预期只会更好不会更差。

根据配额制讨论意见稿，2015年基本指标中，光伏发电527亿度，风电发电2483亿度，假设光伏和风电2014新增装机10.5GW和19GW，保有量达30GW和94.5GW，2015分别新增15GW和22GW，发电小时1400h（地面为主）和2100h，有效量=2014保有量+2015新增量*25%，对应发电量475亿度和2100亿度，只完成90%和85%。如果正式稿的配额值变化不大，2015光伏和风电装机高增长，以及并网率提升预期将变得更强。

看好运营主线，相比去年的变化，（1）重资产行业，受益于降息趋势。一年期贷款基准利率下降0.4%至5.6%，对负债率70%的光伏运营商和80%的风电运营商构成利好。本次降息提升IRR0.6%，年运营净利润平均提升0.02元/w（+5%，100MW电站的运营净利润提高200万），对加二次杠杆的高负债运营商的弹性更大。预计未来仍有降息降准空间，新能源运营商将持续受益融资成本下降。（2）配额制驱动，并网率将改善。光伏并网率提升1%，加杠杆IRR+0.5%，无杠杆IRR+0.2%，每瓦利润提升0.015元（+4%），提升1%并网率对IRR的提升接近于降一次息。（3）融资环境好转，近期工行、招行均表态支持光伏，成为一种趋势。未来资产证券化、融资租赁等金融创新方式会加速。(4)牛市预期，融资性增长模式更加强大。

同时，也要关注电站拓展和业绩兑现的风险，很多公司的股价已部分透支了2015年新增电站运营规划的预期，而且多数公司新增电站的并网高峰期集中于2014Q4-2015年，电站的发电数据和持续融资能力短期无法证伪，无论好坏公司一律普涨。2014年只要看对电站运营投资主线就能有丰厚回报，2015年更需要持续跟踪和验证。我们认为，明年一季报和半年报是重要的验证期，板块将出现分化，更多是结构性机会，决定因素包括：预期电站规划的兑现、投运电站的发电数据、证券化等金融创新工具的运用。

原标题：原因、走向与决断：国家能源局17.8GW目标解疑

投稿与新闻线索：陈女士微信/手机：13693626116 邮箱：chenchen#bjxmail.com（请将#改成@）

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