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同时,光伏行业龙头隆基股份的市值也一度触及5000亿元,也算是半个万亿了。
同样作为新能源重要细分领域的光伏行业,是否也会诞生万亿市值呢?这个话题被很多人问及。
在光伏行业现有框架格局下,按照目前的系统性估值水平,答案是并不乐观,很难。
(来源:微信公众号“Mr蒋静的资本圈”)
01 成为万亿市值的普适条件
2020年7月,本公众号曾发表过一篇文章,关于“爆款”的产业特性:“行业要足够大,赛道要足够长,不确定性要足够小,同时要么已经形成寡头格局,要么即将形成寡头格局,那么这个行业的寡头就容易成为爆款,而且在行业越早期成为寡头,享受的行业红利的时间越长,成为爆款的空间就越大。就像巴菲特的滚雪球一样,雪道越长越好,在越高的地方,越早开始滚,滚得越长越远,最终滚出来的雪球越大。”
当时,以宁德时代为例进行了分析,至今也不过时:“在动力锂电池产业兴起以来,宁德时代就一直是国内行业龙头,而且一枝独秀,市场份额超过50%(国内),锂电行业巨大,应用领域正在从汽车到自行车,再到矿车、轮船、储能等,一眼望不到尽头,国内也看不到有力的竞争对手,较长时间坐享行业红利,未来的变数在于如何应对松下、LG、三星等外资电池厂的直接竞争,以及大众汽车等汽车巨头通过收购国内电池厂展开的间接竞争。”
言归正传,制造业万亿市值背后的产业逻辑,可以精炼为三点:
首先,必须是超级赛道,既要有宽度(利润规模),还要有长度(持续性)。万亿市值如果仅仅依靠净利润规模来支撑,能源、金融等巨头或许还可以,但制造业就比较艰难了。关键还是要在估值上面做文章,要有足够的想象空间,那么赛道的宽度和长度就要足够好。
其次,必须有稳定的盈利支持,也就是较好的毛利,本质上就是绝对竞争力。所以,为什么要强调科技属性,要有“技术含量”,如果只有规模,没有利润,也是没有意义的,在业绩和估值两个方面都难有作为。
第三,必须是绝对龙头,也就是有较高的市场份额,本质上就是竞争优势。行业发展进入成长期或者成熟期,增量空间越来越有限,存量竞争成为重要方向,而市场份额则是重要指标,宁德时代的国内市场份额约50%(全球市场份额稍低),而且占据了相对优质客户,同等市场份额的含金量更高。此外,成为绝对龙头的时间越早越好,尤其是在产业发展初期成为寡头,后期竞争力越强,估值也更高,宁德时代几乎是在锂电行业形成初期就是国内绝对龙头了。
02 光伏行业是个超级赛道吗?
2020年全球光伏装机134GW,若按照系统平均价格3.5元/W测算,去年市场规模约4690亿元。
对比同期锂电市场规模,去年全球动力电池装机量约136GWh(不包括3C电池),若按照系统平均价格1.1元/Wh测算,去年市场规模约1500亿元。
静态地看,当前光伏行业市场规模甚至超过锂电行业。
但是,动态地看,锂电行业仍处于行业初期,增长速度更快,很快会进入TWh(1000GWh),彼时市场规模有望反超光伏,这也是当前锂电行业估值水平整体高于光伏行业的一个重要原因。
尽管光伏行业的发展相对成熟,但光伏行业仍有相当大的市场空间,尤其是在全球“碳中和”的目标下,全球光伏发电占比要从2020年的不到5%增长到2050年的30%左右,未来发展空间足够广阔,这里不再累述。
总体上,光伏行业是一个又宽、又长的超级赛道,具备培育万亿市值公司的土壤。
03 光伏行业没有绝对龙头,只有太多霸主,诸侯割据
行业足够好,但不一定能够培育超级巨头,取决于行业竞争格局。光伏行业始终没有令人信服的老大,这基本是全行业的共识。
光伏行业比较割裂,诸侯割据。硅料环节有一方霸主,比如大全、通威、协鑫;硅片行业有一方霸主,比如隆基、中环;电池片行业也有一方巨头,比如通威、爱旭;组件环节也有一方霸主,除了隆基,还有晶科、晶澳、天合和阿特斯。此外,还有逆变器霸主阳光电源,胶膜霸主福斯特,这两家都已经进入千亿市值。
尽管目前隆基在硅片和组件两个环节都是第一,但主要利润来源还是硅片,所以也只能算是一方诸侯霸主,与宁德时代在锂电行业的绝对龙头地位相差甚远。诸侯割据,受到产业链上下游的挤压,盈利能力及其持续性和稳定性,就会受到冲击,这也是隆基的估值水平总是低于宁德时代的一个重要原因。
所以,光伏行业没有绝对龙头,但有很多霸主,群雄逐鹿,诸侯割据。行业越分散,也不利于形成绝对的龙头。如果以全行业毛利润作为统计口径,实际上光伏行业是比较分散的。相对而言,隆基近期占据了行业较多毛利,因此支撑了其较高的市值。
此外,目前光伏行业头部企业已经基本上市,彼此产业整合的成本非常高,几乎没有操作性,因此也很难通过产业整合来形成超级巨头。
没有绝对龙头,又很难通过产业整合来形成超级巨头,意味着很难诞生万亿市值公司。
04 光伏行业太“内卷”,没有稳定的超额收益
因为特殊的竞争格局,导致光伏行业比较“内卷”。
关于光伏行业的“内卷”,本公众号曾发表多篇专题文章,比如2021年1月25日《股市风光背后,内卷的光伏行业》以及5月19日《内卷的光伏行业,将走向何种平衡》,这里不再累述。
光伏行业的从业者都知道,光伏企业并不从容,就像不能停歇的金枪鱼一样,从技术迭代到产能替换,从供应链稳定到国内外市场开拓,从路线选择到业务布局,始终面临着战略选择的难题和竞争对抗的窘境,尤其近年比较明显,从玻璃、硅料紧缺,到大小尺寸站队,再到HJT与Topcon之争,光伏企业始终疲于应付各种不确定性,盈利能力也很难有持续性保障。
前不久,头部企业爱旭与通威之间的是非恩怨,更是将这种“内卷”放到了台面上,并演绎到了极致。
所以,在盈利能力方面,光伏行业发展至今,始终没有摆脱周期的魔咒,没有超额利润,赚着辛苦钱,也缺少足够的稳定性和持续性,利润规模随着收入规模的增长弹性越来越小,这个因素是不利于培育万亿市值公司的。
05 光伏行业如何才能诞生万亿市值?
在光伏行业现有框架格局下,行业内卷,没有持续、稳定的超额利润,同时行业分散,诸侯割据,群雄纷争,没有绝对龙头,综合这些因素很难诞生一家万亿市值公司。
实际上,光伏行业已经有至少5家千亿市值公司,数家龙头的市值“简单相加”,也是可以实现万亿市值的,也充分说明了光伏行业确实一个庞大的超级赛道,但竞争格局比较分散,未能一家独大。
当然,如果股票市场“通货膨胀”,股市整体估值向上再提升一个档次,也是有可能造就万亿市值的,彼时宁德时代市值可能已经数万亿市值了。这又是另外一个宏观话题了。
光伏行业要诞生万亿市值公司,必须突破现有的框架,无非两个维度:
一是产业链上下游一体化,这个实际上很难,前边已经分析过了,因为龙头企业已经悉数上市,都具备一定实力,拥兵自重,大面积侵蚀他人份额几乎不可能,上市企业之间的整合成本和整合难度又很高,可操作性也比较弱。
二是拓展光伏行业的外延,目前可见的路径是“光伏+储能”,比如“光伏+锂电储能”或者“光伏+氢能储能”,类似锂电企业从动力电池叠加储能电池相似的逻辑,从一个超级赛道到两个超级赛道,因此就具备了突破市值天花板的空间。目前,个别光伏巨头已经开始尝试,但也并非易事,未来市值能够因此走多高,拭目以待吧。
光伏行业创造了我国制造业的诸多奇迹,产业历史曲折坎坷,新旧故事众多,也因此造成了复杂的竞争格局,内卷程度令人窒息,估值水平也受到先天压制,相比而言锂电行业的竞争环境要宽松一些。
光伏和锂电有许多可比之处,万亿市值也只是一个方面,通过对比可以加深对两大产业的认识和理解,也是一番颇有意思的事情。
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