内需引领行业继续前行——电新行业年报及一季报点评-第9页-北极星太阳能光伏网

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从在建工程角度：硅片、组件环节在建工程大幅增长，主要原因在于样本公司中隆基股份快速扩张产能，进军海外市场。单晶电池片产能经过2018的高速增长后，现阶段趋于饱和，扩产节奏有所放缓。

从期间费用率角度：硅片、电池片的期间费用率均有所下降，表明规模化已经能够显著降低费用率，而不易产生规模效应的光伏设备、金刚线期间费用率出现上涨，其余环节基本维持稳定。

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从ROE角度：硅料、硅片、电池片、组件四大环节ROE均同比有所上升，其中电池片盈利改善明显，回归正常发展轨道，硅料、硅片上游环节盈利能力较强。其余环节ROE皆同比下降。

从资产负债率角度：各环节资产负债率大致维持在50~60%区间的正常水平，其中硅片、电池片环节资产负债率有所下降，金刚线环节上升幅度明显，其他环节并未发生大的变化。

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2.4 价格竞争压力下优质标的生存力凸显

光伏最具投资价值的要点在于其确定性强，以及通过规模化、技术迭代能够实现快速降本的能力非常强。由于2019年竞价和平价项目启动较晚，年度新增装机仅30.1GW，低于年初40GW预期，但海外市场贡献了66GW需求空间，2020年虽政策落地较早，但受疫情影响Q1~2需求受挫，装机进度再次放缓，下半年将有所恢复，我们看好海外市场带来的广阔需求空间将长期持续增长，国内龙头成长为全球翘楚。

单晶硅料和PERC电池片龙头：通威股份。公司作为多晶硅料、电池片双龙头企业，生产成本占优、规模优势突出，预计疫情结束后市占率将进一步提升。公司已公布2020~2023年规划，要将目前硅料、电池片产能扩大3倍。2019年公司全年硅料总产出的平均生产成本为4.33万元/吨，受金属硅原材料价格下降、电价下调、新产线工艺优化等因素影响，同比降幅超过15%，随着新老产能逐步优化改进，预计2020年生产成本将进一步下降。2019年公司池片销量13.3GW，同比增长106.9%，产销平衡，根据中国光伏行业协会统计，2019年行业平均非硅成本约0.31元/W，公司为0.2~0.25元/W，仅为行业平均水平的60%~80%，成本优势突出，随着技术改进和产能扩大，非硅成本将进一步下降。

我们预计公司2020年-2022年的营业收入分别为418.6亿元、536.5亿元和636.2亿元，归母净利润分别为26.7亿元、36.3亿元和45.8亿元，每股收益分别为0.62元、0.85元和1.07元，对应PE分别为24.4、17.8、14.1倍。给予“买入”评级。

单晶硅片龙头：隆基股份、中环股份。2019年海外、国内需求均保持景气，而硅片扩产幅度小于电池片、组件，因此今年单晶硅片供需关系非常有利。2019H1全球单晶渗透率已提升至62%，隆基、中环双巨头占据了单晶硅片总产能超60%。

隆基股份：公司专注单晶技术路线，硅片、组件业绩稳步提升，产能快速扩展，保障高出货水平，并积极打造上下游相配合的产业链布局，稳固行业龙头地位。2019年公司硅片总出货量64.77亿片，同比增长77.83%，其中对外销售47.02亿片，同比增长139.17%。拉晶切片环节在生产技术改进、能耗控制、国产化替代等方面取得可观进展，使得非硅成本得到压缩，其中拉晶环节平均单位非硅成本同比下降25.46%，切片环节平均单位非硅成本同比下降26.5%。2019年公司实现组件总产量8.9GW，同比增长24.11%，对外销售7.4GW，同比增长23.43%，其中境外销量4.99GW，同比增长154.59%，占总外销量比例达到67.5%。2019年底公司单晶硅片产能达到42GW，新增14GW，需求旺盛，产能利用率103.05%，达到满产满销，同期单晶组件产能达到14GW，按照公司规划2020年底硅片产能将达到75GW，组件产能将达到30GW，实现翻倍扩张，极大增强公司竞争力。

我们预计公司2020年-2022年的营业收入分别为469.2亿元、574.6亿元和654.1亿元，归母净利润分别为60亿元、69.4亿元和79.6亿元，每股收益分别为1.59元、1.84元和2.11元，对应PE分别为19.2、16.6、14.5倍。给予“买入”评级。

中环股份：目前公司硅片产能达到30GW，2019年8月16日正式发布12英寸超大太阳能单晶硅正方片M12，非硅成本相较M2的72半片组件而言下降19.4%，度电成本下降6.8%。未来2-3年内对M12硅片的产能规划为20-30GW，现有硅片产线将保持原尺寸生产，预计2022年五期建成后硅片总产能将达到56GW。

我们预计公司2020年-2022年的营业收入分别为225.2亿元、289.2亿元和356.6亿元，归属于上市公司股东净利润分别为14.8亿元、20.3亿元和25.6亿元，每股收益分别为0.52元、0.72元和0.91元，对应PE分别为34.3、24.8、19.6。给予“增持”评级。

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