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近年来,绿色债券迅速成为炙手可热的债券资产,全球发行量由2012年的26亿美元激增至2015年的418亿美元,投资者范围覆盖主流金融机构、政府主权基金和大型企业等。部分机构估计2016年绿色债券的发行规模将达到1000亿美元,成为世界资本市场的下一片蓝海。与此同时,我国的绿色债券市场也已启动。2015年底,人民银行和发改委相继发布了绿色债券发行管理的规范性文件,数家银行即将试点发行绿色金融债券。正值市场蓬勃发展之际,笔者希望通过梳理绿色债券的供需逻辑,谈谈对我国绿色债券发展的一些鄙见。
为什么会出现绿色债券?首先应当明确,绿色债券并不是一种金融创新产品,而是发行人为募资用于环保节能方面的债券打上了“绿色”标签。自2007年欧洲投资银行发行第一只绿色债券以来,截至2015年底,全球市场已累计发行564支绿色债券,为这些债券打标签都是发行人的自愿行为,无需获得任何组织或机构的认证。由于没有权威性标准和规则依据,“绿色”标签可以看作是一种提示投资者募投资金用途,便于债券销售的营销手段。起初,仅有欧洲投资银行和世界银行发行了数只绿色债券,募投资金主要用于资助一些国家的环保节能项目,与其之前发行的债券募投用途基本一致。例如,世界银行于2008年第一次发行绿色债券,募投用途之一是继续资助长期扶贫项目中的中国农村沼气工程。直到2009年底,作为历史上出席政府首脑最多、国际关注度最高的哥本哈根世界气候会议引起了全世界对环境保护和温室气体减排问题的关注,碳排放交易权等绿色金融概念开始被热议。国际基金组织、亚开行和欧洲复兴开发银行等开发性金融机构也开始学习欧洲投资银行和世界银行,将募投资金用于资助环境保护和节约能源公益性项目的债券标识为绿色债券,这使得2010年打上“绿色”标签的债券达到59只,几乎是前两年总和的10倍。2013年之后,美国马萨诸塞州政府、瑞典哥德堡市政府等地方政府和法国东方汇理银行等市场机构也开始将募投资金用于环保领域的债券打上绿色标签。苹果公司和太阳城公司等清洁能源行业的新进参与者也开始发行绿色债券为其运营的节能项目融资。目前,大多数绿色债券发行人为高评级的开发性金融机构和国际化公司,这也造成了绿色债券的发行成本较低的表象,实际上并非因为“绿色”标签使得发行绿色债券融资成本低,而是发行人本身的信用背书所致。此外,绿色债券的税收优惠效应明显也主要是因为多数绿色债券是免税的市政债和开发性金融机构债。2015年后,随着投机级发行人发行绿色债券,可以看出标签效应对于资质较差的发行人的融资成本影响并不明显。例如,美国风电公司于2015年7月发行的10年期绿色债券半年票息率达到6.125%,并未明显低于相似债券的票息水平(5.5%至7.5%)。
为什么全球绿色债券市场的投资热情开始高涨?近年来,主流投资机构如汇丰银行和德意志银行等纷纷宣布建立绿色债券资产计划,开始重视投资绿色债券,富时集团等机构也开始为绿色金融资产编制专门的指数。笔者认为是由于以下几点原因,使得绿色债券不同于一般的固定收益产品,成为了投资者眼中的“甜点”。首先,受到全世界环保节能意识逐渐提高,石油、煤炭等传统能源行业日渐萧条等因素影响,资本开始涌入新能源、节能技术等绿色行业,黑石集团、英杰华集团等投资机构开始调整资产配置,逐步买入绿色金融资产,包括新能源公司股票、衍生品等,构建绿色金融资产池,部分募投资金用于新能源的绿色债券因而受到青睐。其次,环境、社会及治理标准逐渐成为了国际市场投资者关注的重点。多数签署过联合国和区域组织相关协议的主权基金和机构投资者开始将是否有利于环境保护等公益性因素纳入投资标准,这些投资者成为了认购绿色债券的主要群体。同时,作为先驱者,欧洲投资银行和世界银行等国际开发性金融机构为发行绿色债券建立了详尽的项目导向型募集资金使用计划,并通过CICERO和Vigeo等专业学术机构作为评估方提供第二意见为募投项目的“绿色”纯度背书,这有利于消除信息不对称,能够降低风险溢价,更能够吸引资助项目当地的投资者。目前,绝大多数的金融机构和大型企业在发行绿色债券时均沿用这种方式。此外,在全球处于货币宽松阶段,债券市场收益率一直维持低位的大环境下,多数绿色债券作为带有政府信用背书且回报率略高于政府债券的资产,也具有一定的投资价值。
绿色债券是否能够保持“绿色”?目前,市场上多数的绿色债券是开发性金融债券和市政债券,募投资金主要用于公益性的绿色项目,无论是募投资金使用还是偿债能力均受到投资者信任。但随着企业开始发行绿色债券,市场上开始出现两种担忧情绪。一是对“灰色发行人”信用度的担忧。如丰田等汽车、能源行业的巨型企业以节能减排为募集资金用途发行绿色债券,但并未聘用评估机构出具第二意见,募投计划也不甚清楚,由此产生了较大的道德欺诈风险,容易影响绿色债券的整体形象。二是对投机级绿色债券的担忧。目前绿色环保行业中最吸引资本追逐的是新能源领域,但这一领域的公司多为中小型企业,竞争极为激烈,行业的整体回报率也较低,如光伏发电行业领头羊,特斯拉首席执行官马斯克旗下的太阳城公司至2015年底仍处于亏损状态。如果大量资金无论是出于逐利还是公益考虑,涌进投机级绿色债券市场,刺激发行人加大杠杆进行无序的资本扩张,有可能导致产能严重过剩,最终出现大量企业破产引发的债务违约问题。对于中国投资者而言,尚德、超日、天威等光伏企业债券违约之痛更是犹记于心。
综上所述,笔者认为,我国绿色债券的发展模式应当遵循债券供需的基本逻辑。在供给侧,为现有债券品种中符合相应募投范围的新发债券制定规范的绿色标准,防止借“绿色”之名欺诈投资者的行为。在明确统一绿色债券标准时,要划清公益性绿色项目和收益性绿色项目的界限,确保地方政府债券和政策性银行债券(包括专项金融债券)是承担公益性绿色项目融资的唯二载体,谨防绿色债券重蹈城投债覆辙。可研究单独发行募投用于绿色项目的地方政府债券和政策性银行债券,细化募投资金用途披露内容要求,通过联动银行间市场和柜台市场,吸引绿色项目所在地的机构和个人投资者,加强投资者监督力度。对于募投资金用于收益性绿色项目的金融债和企业债,应明确市场化投资原则,避免税收优惠或贴息等政府行为,维护既有的债券估值逻辑,更应加强第三方评估的作用,确保募投资金确实用于实处。
在需求侧,可以将绿色债券作为绿色金融市场发展的基础资产,串联带活其他金融产品,从而吸引更多类型的投资者,建成品种丰富,统一规范的国内绿色金融资产市场。一方面,可以学习英国绿色投资银行模式,建立遵循“绿色”和“盈利”双重投资原则的专业投资机构,通过配置绿色债券,支持绿色项目,也作为做市商增加市场流动性,并培育投资者群体重视投资产生的社会效益。另一方面,可以研究利用绿色债券与碳排放权、排污权等绿色金融资产的联动关系。例如,发行绿色债券的主要目的是为了提高节能效率、减少环境污染,碳排放权和排污权的价格波动则是对企业节能排污能力的反映。通过跟踪单一绿色债券的发行规模,募投方向和使用效率等情况,有利于预测该绿色债券相关企业如何使用碳排放权和排污权,以及相应权益的价格走势。借助较为成熟的债券市场基础设施培育绿色债券二级市场,有利于带动全国性碳排放权和排污权交易市场的形成,活跃的权益交易市场也利于创造更加丰富的证券产品序列,吸引更多类型的投资者,从而充分调动社会资金合理有效地保护生态环境,建设绿色社会。
在明确统一绿色债券标准时,要划清公益性绿色项目和收益性绿色项目的界限,确保地方政府债券和政策性银行债券(包括专项金融债券)是承担公益性绿色项目融资的唯二载体,谨防绿色债券重蹈城投债覆辙。
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