民生证券王海生：光伏电站资产证券化探索-第2页-北极星太阳能光伏网

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下面我们讨论一下模式，上面结论就是说首先这个市场是很大的，金融机构一定会感兴趣；其次，这个市场是会产生变革的，在变革的过程中这个市场的格局也会更适合民营资本和金融资本的积累。从长期来看，我们期待平价上网。我相信光伏的平价上网不是一个遥遥无期的事情。如果符合摩尔定律，每十八个月成本下降一半，在过去的十八个月里面，这个成本确实下降一半，甚至不止一半，在未来的十八个月，由于成本的透支，可能下降不了一半那么多，我觉得百分之二三十还是没有太大的问题的，我是说发电成本。如果是这样，到2015年，工商业用电全面实现平价上网，这个是从全国平均来看。在2017年的时候，我们会指望居民用电实现平价上网。所以，从长期来看，光伏也是非常值得投资的一个市场，我们对光伏也非常关注，机会很大。

接下来我们讲一下模式。国内现在还没有模式，我们只能探讨一下国外的。我们看到比较火热的就是Solarcity，我认为是“有故事的人”，比方说那个钢铁侠本身是一个偶像型人才，不是真正做买卖的人，但是他的这两种商业模式确实在美国那个证券市场上还是获得了包括高盛在内的一系列投资人的认可。我们来分析一下，首先这是其中一个模式，这个模式可以叫做买断模式，就是说我作为投资人，大家看右上角是投资人是基金，左上角是Solarcity，Solarcity和投资人共同成立这个电站公司，建设这个电站公司。这个电站公司它是收取用户电费的，同时它也享受政府的补贴和免税额度。免税额度是由投资人直接拿走的，因为这个免税额度对Solarcity是没有用的。免税实际上必须你缴的税才能免掉的，而且最好是有能源的，这样的话投资人里面就会有一部分专门来买这个免税额度的人。这个看起来是跟国内的现在大家谈的购买电站的模式是差不多的一个方法。但是里面它提到一个很有意思的交易结构，就是说一个优先级的概念。这个优先级是从时间上的错配，就是说它有一个权益转折点的概念。在权益转折点之前，也就是说刚刚开始筹资建这个合资公司的时候，不管双方分别投资多少钱，哪怕你投资一半的钱，我投资人也投资一半的钱，但是我投资人占控股权，占百分之九十九，然后等我收钱，收钱到了我可以满足收益率要求的时候，忽然，变成我的投资人占百分之一，Solarcity占百分之九十九。这个是什么概念呢，这个意思就是说我不管这个电站经营的好坏，我投资人的投资是优先回收的，而这个优先回收是以时间为保障的。也就是说，我投了一半的钱，我的理论的投资回收期，就是这个电站回收期的一半，而我要求的回收期还是那么长。那样我的投资就相当有保障了。所以，这个就是它所谓优先级的安排，这个优先级的安排是高盛提出的，是一个小秘诀。接下来这个东西就是比较俗套的一个东西了，这个东西叫做融资租赁，这个融资租赁的模式在全球都是差不多的，就是说投资人把钱融给Solarcity，然后把这个建好以后租给终端用户，实际上这个项目是被投资人买走了，这里面有个销售概念，就是说Solarcity做好项目以后卖给了投资人。无论是政府的补贴还是免税指标实际上都是给了投资人，就是基金了。Solarcity在里面，他其实起的作用只是一个服务的作用，它已经不是业主了。那么这种模式，实际上是把电站给卖掉了，但是，它还有个反租的概念，就是说Solarcity还要在里面过一道手来做这个资金池。相当于，如果说用户没付上钱，那么Solarcity你要垫付，所以它在这个里面还是起到一个缓冲或者说一个保底的作用。也就是说，如果Solarcity答应投资人每一个月要给他好比是说是一万块钱，而终端用户要给Solarcity每个月也是一万块钱，为什么不让终端用户直接给投资人一万块钱就得了么？假设这一万块钱Solarcity只收上来五千，那么你要给投资人的还是一万块钱。所以，这还是一个Solarcity在里面做了一个调节，它承担了更多的风险。这个是第二种模式，是融资租赁模式，这种模式在国内比较难模仿。也不是说绝对不可以，在部分的项目里面是有可能的。

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