业务布局符合新能源大趋势，协同效用强。公司专注于光伏逆变器，经过多年发展已经完成“逆变器+EPC+储能”业务布局，致力于成为新能源系统解决方案提供商。电站系统集成（EPC）将成为平价关键环节，同时“新能源+储能”将解决新能源发电的不稳定性，是未来光伏、风电等成为主力电源的必选方案，同时逆变器也是电力交互的重要元件。因此我们认为公司的业务布局符合新能源大趋势，协同效应凸显，综合竞争力强。2019年公司实现营收130.03亿元，同比增长25.41%，归母净利润为8.93亿元，同比增长10.24%，其中电站系统集成业务收入79亿元，同比增长35%，逆变器收入39亿元，同比增长7%，储能业务5.43亿元，同比增长42%，逆变器稳定，EPC+储能快速增长，公司已经成为优秀的新能源系统解决方案提供商。
（来源：微信公众号“分析师”ID：iAnalyst）
逆变器领军企业，海外市场快速发展。逆变器国内市占率30%左右，连续多年保持第一，国外市占率15%，排名第二，2019年海外出货量9GW,同比增长87.5%，2020年2月，公司出口金额0.12亿美元(不含印度工厂)，排名第一。受疫情影响2020Q1公司营收同比下降17%、归母净利润下降7%，但是光伏长期成长属性不变，公司逆变器和EPC具有核心竞争力，长期看好。
积极布局储能业务，拓展新经济增长点。根据IHS Markit预测，到2025年，预计储能电池年装机容量将达到10.6GW以上，而年度并网储能的设备营收预计将增长到8.4亿美元。随着储能技术的快速发展，储能装备性能不断提升、成本不断下，在电网中的安装容量将大幅增加，市场前景广阔。公司拥有全球领先的储能系统集成能力，2015年公司牵手三星SDI成立两家储能合资公司。截至目前，累计完成全球储能项目超900个，覆盖各类储能应用场景需求，且均安全高效运行。
盈利预测：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为10.01亿元、11.79亿元和13.88亿元，对应当前股本EPS分别为0.69、0.81和0.95元。对应2020.05.07收盘价16.09、13.66和11.60倍P/E。给予“推荐”评级。
风险提示：光伏全球装机不及预期，竞争加剧导致产品价格大幅下降的风险。
1 业务布局符合新能源大趋势，协同效用强
阳光电源成立于2007年，于2011年于深圳创业板上市。公司是一家专注于太阳能、风能、储能、电动汽车等新能源电源设备及系统解决方案的研发、生产、销售和服务的高新技术企业。公司是中国目前较大的光伏逆变器制造商、国内领先的风能变流器企业，拥有完全自主知识产权。主要产品有光伏逆变器、风能变流器、储能系统、新能源汽车驱动系统、水面光伏浮体、智慧能源运维服务等，并致力于提供全球一流的光伏电站解决方案。公司先后承担多项国家重大科技计划项目，主持起草了多项国家标准，并取得了多项重要成果和专利。
营收保持上升通道，净利润恢复增长。在531光伏政策影响下，2018年公司归母净利润出现负增长。2019年公司净利润恢复高速增长，营收继续稳步上升，公司2019年实现营收130.03亿元，同比增长25.41%，归母净利润为8.93亿元，同比增长10.24%，这得利于公司在继续发展国内市场的同时，还加大了海外市场的开拓力度。
公司毛利率净利率近年来小幅波动，2019年毛利率达到23.81%，净利率达到7.01%。公司销售和管理费用大幅增长，主要原因是销售人员薪酬及相关的办公费、差旅费等费用增加较多所致，管理费用增长幅度较大主要源于研发支出的增加。
电站系统集成和逆变器业务为公司主要收入来源。根据2019年年报，电站系统集成和逆变器业务收入分别为79.39亿元、39.42亿元，在收入中占比分别为61.06%、30.32%，二者也是公司毛利主要贡献者，毛利分别为12.62亿元、13.3亿元。储能业务也逐年递增，2019贡献1.98亿元，随着后续储能市场的发展，储能业务有望成为未来收入主要贡献业务。
持续投入高研发，打造核心竞争力。自1997年成立以来，公司始终专注于新能源发电领域，研发人员占比超过35%，先后承担了20余项国家重大科技计划项目，主持起草了多项国家标准，是行业内为数极少的掌握多项自主核心技术的企业之一。截至2019年底，公司累计获得专利权1232项，其中发明477件、实用新型655件、外观设计100件，并且依托领先的技术储备，公司积极推动行业内相关标准的制定和优化，已先后组织起草了多项中国国家标准。
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