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光伏发电的商业模式其实非常简单,无论是主业转型还是初创企业,并不具备多大的技术和专业经验门槛。它并不需要很强的营销能力和品牌效应去获取很大的市场份额,也不需要出众的研发实力去不断地超越竞争对手,更不需要担心像火电和水电一样,随着煤价和来水量会上下波动而阴晴圆缺。它是一个太阳为你每天免费打工的生意,只要有把面板铺上,电网打通,就可以稳定收钱的买卖。
所以这笔生意更像是一款金融产品,一张有息债券,而这些经营着电站的企业则更像是金融机构,最重要的能力是能拿到债券的供给(路条),以及长期的便宜的资金。
通常,投资1GW的地面电站需要80亿人民币,有能力的企业能获得银行70%也就是56亿的贷款。顺利的话3个月完工并网发电。我国从东到西,年有效光照小时从1000小时到1800小时不等,平均按1400小时计算,一年发电14亿度。按照目前国家和地方补贴之后平均1元的电费上网计算,除去增值税后,一年下来的收入大概有13亿元,利润约4.6亿元,净利率35%。项目的IRR约15%,ROE大约为19%。
这张1GW的“债券”,价格80亿元,期限25年,期间投资回报高达15%。怪不得巴菲特在这两年利用低成本的保险浮存金,在美国到处收购光伏电厂。但这些“债券”的“质量”也是会参差不齐的。发电小时数、电费、贷款比例、贷款年限、利率等因素都会严重地影响到它的回报率。如果企业没有能力从银行贷到这70%的投资款,那么回报将从15%,下降到只有11%。
老巴的保险资金成本大约只有3%,那他手中的电站IRR则高达19%。这对于股神来讲是真真切切的高回报。但对于二级市场的投资人,我们可能更关心的是经营这些债券的“金融企业”,关系其利润增长的速度以及对应的市值。
联合光伏,自借壳上市以来公告了约16次可转债的发行,这成了市场一直以来所诟病的地方。投资人希望发电企业能够像其他行业一样,仅仅依靠企业的内在现金流去扩张和发展,但这是非常不现实的。
一般的企业,利润的增长,无非来源于销量的上升,价格的上涨,毛利率的改善或费用的下滑,这其中许多部分都是可以摆脱固定资产的约束,尤其是互联网企业,更是像活在一个没有地心引力的星球一样。
而电力企业,尤其是光伏发电行业,这是一个可以用数学公式计算的线性投入产出的生意,要增长就必须有投入。如果仅仅利用经营现金流去发展企业,那么增速也就只有10%到20%,了无生趣!
然而,光伏资产所具备的特性,给了企业另外一种发展模式。光伏电站可以在投产后短时间内达到预期稳定效益的,同时也因为透明的收益预期,一级市场的光伏资产收购价格,也仅略高于其净资产。这便给了经营光伏电厂的上市公司一个绝佳的模式,使用上市平台的高PE股票去收购一级市场的低PE资产,迅速达到预期收益,藉此加快企业增长速度。
我们假设第一年投资了100MW的电站,带来了4600万利润。第二年我们增发10%进行再投资,假设20倍PE融资9200万,则可以带来47MW的新增装机,使利润上升至6800万,涨幅高达47%。而市值也由原来的9.2亿上升到13.5亿,剔除摊薄后,老股东的权益也增厚了34%。而如果没有增发,第三年靠着内在现金流,增速又回到10%的增长水平。
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