精品研报节选：光伏行业年中总结——潮平两岸阔-北极星太阳能光伏网

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以下截取自安信证券研报：《潮平两岸阔——2020中报总结》

2020 年中报披露完毕，我们对电新板块主要上市公司中报进行详细梳理与分析

■疫情之潮席卷致总体增速放缓，Q2 各领域显著回暖：2020 上半年共实现营收 4887.99 亿元，同比增长 7.87%，在上半年疫情的不利影响下，依旧实现了同比正增长，但增速较往年同期显著放缓；而 2020Q2，随着复工复产节奏加快，需求端恢复，167 家公司实现营收 2605.63 亿元，同比增长 19.73%，增速已基本与同期水平持平。行业内公司毛利率和净利率水平在 2020 上半年总体维持稳定，Q2 有小幅提升，分领域来看，工控、风电和光伏板块整体景气度的上升或政策方面的因素，上半年营收和净利同比皆呈现显著增长，而新能源车及其上游则由于疫情影响下下游需求的颓势，营收和净利皆有下滑。

■新能源汽车板块上半年承压，营收归母净利降幅收窄：2020 上半年，43 家企业合计实现营收 1,080 亿元，同比下降 11%；实现归母净利润 77 亿元，同比下降 19%。2020Q2，随着下游需求恢复，国内复工复产开启，行业合计实现营收 595 亿元，同比下滑 8%；归母净利润为 48 亿元，同比下滑 11%，降幅均呈收窄态势。从各细分板块的表现来看，电池和热管理在收入端增速排名居前，表现更佳；而电解液、零部件则在利润端有较好的表现，除此之外，两轮电动车受益共享电单车和疫情过后需求结构变化，行业营收也有显著增长。

■新能源发电板块疫情影响消退，回升态势明显。新能源发电板块共有 59 家上市公司列入统计，包括光伏 40 家，风电 16 家，储能 3 家。2020Q1 受疫情影响板块增速回落，Q2 逐渐摆脱颓势，上半年合计实现营收 2172.08 亿元，同比增长 28.99%。归母净利润方面，2020H1 共实现归母净利 209.47 亿元，同比增长 34.08%；其中 2020Q1 归母净利合计 85 亿元，同比增长 39.74%；2020Q2 归母净利合计 124.47 亿元，同比增长 30.48%。光伏板块各环节龙头企业在上半年皆有较好抵抗疫情业绩表现，预计随着海内外需求共振，板块整体业绩将继续攀升。

■电力设备与工控板块短期业绩承压。电力设备与工控板块共有 59 家上市公司列入统计，2020H1 受疫情影响业绩出现下滑，但营收和归母净利润依旧保持小幅度上涨，分别同比上涨 7.62%和 9.03%。细分领域间比较来看，2020 年上半年营收增速最高的子领域分别为工控、配网、特高压、电缆、电表；平均毛利率最高的子领域分别为工控、电表、充电桩；平均净利率最高的子领域分别为电表、工控、低压电器。

新能源发电板块中报概况

疫情影响消退，回升态势明显。新能源发电板块共有 59 家上市公司列入统计，包括光伏 40 家，风电 16 家，储能 3 家。2019 年国内平价项目推进与海外需求共振，新能源板块营收较上年回暖；2020Q1 受疫情影响增速回落，Q2 逐渐摆脱颓势，上半年合计实现营收 2172.08 亿元，同比增长 28.99%。

归母净利润方面，2020H1 共实现归母净利 209.47 亿元，同比增长 34.08%；其中 2020Q1 归母净利合计 85 亿元，同比增长 39.74%；2020Q2 归母净利合计 124.47 亿元，同比增长 30.48%。2020 年初尽管受到疫情影响，但预计随着政策面落定回暖、海内外需求共振，板块整体业绩将继续攀升。

光伏

光伏行业显著回暖。光伏行业共有 40 上市公司列入统计。2018 年受政策影响，新能源发电板块标的企业营收和净利增速大幅滑落；2019 后年国内竞价和平价上网项目发力与海外需求共振，光伏产业链呈回升态势。从统计结果看，行业在 2020 上半年整体营收和归母净利分别为 1544.47 和 150.2 亿元，同比增长 26.95%和 30.11%。其中一季度受到疫情影响，营收和净利增速双双回落，二季度时板块整体营收和归母净利均表现较好。

毛利率波动中上行，资产负债率总体回落。光伏行业毛利率自 2017 年以来波动相对平缓， 2020Q1 平均毛利率较 2019 年上升至 26.59%，Q2 回落至 25.63%。所覆盖公司中，2020 上半年毛利率 TOP3 分别为金博股份（61.64%）、太阳能（57.03%）、信义光能（47.34%）；而从资产负债率来看，2020 上半年光伏行业资产负债率有所下降，2020H1 标的企业平均资产负债率为 47%，除晶澳科技外，企业资产负债率均已降至 70%以下。

2020 年国内装机有望达 40GW，同比增长 33%。除了竞价项目和平价项目以外，今年的户用以及 2019 年结转至今年并网的竞价项目等，有望支撑全年装机量达到 40GW 左右。根据 50%的竞价完成度预计竞价项目 13GW、根据补贴规模测算户用预计 7GW、平价 5GW、领跑者奖励指标 1.5GW、示范项目与特高压配套 5GW、2019 年结转项目 8GW。

从节奏上来看，下半年国内光伏装机量占全年的比例接近 75%，其中 Q3 淡季不淡、Q4 需求旺盛。受国内疫情影响，2020 年上半年国内光伏装机仅 11.52GW，同比增长 0.88%；2020 年竞价指标落地后，项目预计于 Q3 正式启动，这将使得 Q3 需求淡季不淡、Q4 需求旺盛，预计 Q3 装机 10-12GW，Q4 装机 16-18GW。

硅料

归母净利超跌反弹，毛利水平相对持稳。硅料板块共有大全新能源、通威股份、保利协鑫能源、新特能源 4 家公司纳入统计。2020Q1 板块营收为 133.18 亿元，同比增长 0.58%，归母净利为-4.31 亿元，同比下降 173.5%；Q2 随着行业整体回暖降幅收紧，营业收入和归母净利分别实现 164.06 亿元和-3.15 亿元。2018 年以来行业毛利率水平相对稳定，涨价周期开启有望提供上行空间。

本轮产业链涨价始于最上游的硅料，主因是 7 月新疆协鑫硅料厂爆炸影响自身供给并造成新疆地区硅料产能大面积停产检修，随后涨价开始向下游传导。根据 PVInfoLink 的最新数据，截至 2020 年 8 月 26 日多晶致密料价格为 94 元/kg，相比 6 月份 59 元/kg 的低点上涨 59%；多晶菜花料价格为 66 元/kg，相比 6 月份 29 元/kg 的低点上涨 128%。

从更长的维度看，即使不考虑短期黑天鹅事件的影响，硅料供需也处于偏紧状态。具体来看， 2020 年国内多晶硅料新增产能仅有保利协鑫新增 2 万吨、通威新增 1 万吨、东方希望新增 3 万吨；展望 2021 年，除了通威股份有 7.5 万吨产能和亚洲硅业有 6 万吨产能将于 2021 年底建成以外，行业没有其他新增产能。

作为本次产业链涨价的源头，多晶硅料价格的跳涨对龙头业绩弹性的贡献巨大。通威、大全等行业龙头进入三季度盈利得到大幅修复，根据我们测算，多晶硅料价格每上涨 5000 元/吨，通威股份下半年业绩将增厚 1.69 亿元，大全新能源下半年业绩将增厚 1.32 亿元。

硅片

疫情不改龙头本色，产能释放有望拉升业绩。硅片板块选取的标的公司为隆基股份和中环股份。上半年受益于产能释放，隆基单晶硅片实现产量 44 亿片，同比增长 54.14%；硅片毛利率为 34.8%，同比提升 2.8pcts，盈利能力小幅提升。受到产销增长以及盈利能力提升的影响，2020H1 隆基实现总营收 201.41 亿元，同比增长 42.73%；实现归母净利润 41.16 亿元，同比增长 104.83%；其中硅片业务净利润 30.81 亿元，同比大幅增长 54.4%。中环股份方面，截至 2020 年 6 月末单晶总产能已达到 45GW，预计 2020 年底总产能将达到 52GW。2020H1 中环新能源材料行业实现营收77.18 亿元，同比增长10.2%；毛利率为18%，同比增长3.1pcts，公司单晶硅片产品盈利能力显著增强。

受多晶硅料涨价影响，7-8 月隆基硅片报价提升了三次，截至 8 月 25 日，其单晶硅片 P 型 M6 最新报价 3.25 元/片，相比 6 月末的 2.62 元/片增长 24%；单晶硅片 P 型 G1 最新报价 3.10 元/片，相比 6 月末的 2.53 元/片增长 22.5%。

对比6月25日调价，我们测算当前158.75 单晶硅片毛利率为24.4%，相比6月末下降5.21cts，单片净利润 0.41 元，相比 6 月末下降 0.03 元/片；166 单晶硅片毛利率为 23.8%，相比 6 月末下降 4.71pcts，单片净利润 0.42 元，相比 6 月末下降 0.01 元/片。

大尺寸市占率有望持续提升。为获得更高组件功率以降低单位成本，以隆基、中环为代表的硅片企业纷纷发布 158.75mm、166mm、18Xmm 以及 210mm 等大尺寸硅片。2019 年，市场仍然以 156.75mm 尺寸为主，市场占比约 61%。2020 年，158.75/166mm 成为行业主流，预计 2021 年起，166/18X/210mm 将逐步取代 158.75mm 尺寸硅片。硅片尺寸的扩大可以直接达到降本和提高组件功率的效果，根据目前组件企业发布的新品情况来看，目前 18X 尺寸硅片对应组件功率可达 540W 左右，210 尺寸硅片对应组件功率可达 600W+，大尺寸硅片的推广进度远超预期。

电池片

电池片板块选取的标的公司为通威股份和爱旭股份。受疫情影响，上半年光伏市场受到较大冲击，终端市场需求暂缓逐步传导至电池片环节，使电池片价格在 2-4 月的三个月内下跌近 20%，对公司盈利产生一定影响。2020H1 通威实现营收 187.39 亿元，同增 16.21%，其中 Q2 营收为 109.13 亿元，同比环比分别增长 9.6%和 39.5%；实现归母净利润 10.1 亿元，同减 30.35%，其中 Q2 归母为 6.66 亿元，同比减少 30.6%，环比增长 93.3%。爱旭股份方面， 2020H1 实现营收 36.95 亿元，同比增长 29.96%，其中 Q2 营收 18.62 亿元，环比增长 1.6%；实现归母净利润 1.37 亿元，同比下降 68.42%，其中 Q2 归母净利润 0.57 亿元，环比下降 29.2%。随着下半年光伏市场景气度明显好转，电池片盈利有望大幅修复。

在隆基股份连续上调硅片报价后，通威股份也一路上调其电池报价，截至 2020 年 8 月 25 日其 G1 和 M6 电池片价格均上涨 0.17 元/W，达到 0.97 元/W，相比 6 月底上涨 21.2%。

对比 6 月 25 日调价，按照通威电池片最新报价，同时考虑单晶硅片提价，我们测算当前 G1 电池片毛利率提升至 18.97%，相比 6 月底上升 5.51pcts，单 W 净利提升 0.043 元至 0.087 元；M6 电池片毛利率提升至 23.09%，相比 6 月底上升 3.74pcts，单 w 净利提升 0.043 元至 0.117 元。若通威下半年电池片出货量为 12GW，则电池片盈利增厚 5.2 亿元。

电池片价格涨价趋势目前趋于缓和。根据 PVinfoLink 的最新信息，目前新疆地区检修完毕的硅料企业正等待政府批准开工通知，倘若本月底前有机会陆续复产，9 月能接近满产，叠加海外硅料企业满产供应助力，预期 10 月多晶硅供给紧缺问题有望得到较大程度缓和。从近期的产业链价格看，虽然上游硅料、硅片价格仍在惯性上涨，但下游的组件价格上涨已经较为乏力，G1 电池片价格则有所松动，产业链上涨已经开始呈现缓和态势并有望达到新的动态平衡。

存在新一轮技术迭代的动力，HJT 是行业内公认的下一代电池技术。当前主流的 PERC 电池的转换效率接近瓶颈，电池片环节存在新一轮技术迭代的动力。HJT 技术由于采用非晶硅结构导致转换效率较高且无 LID 和 PID，采用 N 型衬底可制双面，因此具备很大发展潜力，是行业内公认的下一代电池技术。

2019 年下半年以来，国内 HJT 产能投资呈现加速态势。山煤国际、通威股份、中利集团、爱康科技、东方日升等相继宣布 HJT 电池投资、扩产计划，目前部分企业已开始中试或小批 0.6 0.65 0.7 0.75 0.8 0.85 0.9 0.95 1 1.05 单晶单晶PERC158.75 PERC158.75 0.60 0.65 0.70 0.75 0.80 0.85 0.90 0.95 1.00 单晶 PERC 单晶电池片 PERC电池片- 158.75 - 158.75mm/22.1%+ mm/22.1%+ 行业深度分析/电力设备本报告版权属于安信证券股份有限公司。 28 各项声明请参见报告尾页。量投运。随着规划产能逐步投放，2020 年有望迎来异质结产业化元年。

降本路径清晰，渗透率有望快速提升。HJT 技术目前的主要问题在于与现有产线不兼容，新产线设备以及银浆等辅材材料成本较高，性价比较差，但从当前时点看 HJT 降本路径较为清晰，主要是通过 PECVD、PVD 等核心设备以及低温银浆材料的国产化实现，一旦实现从 0 到 1 的突破，后续渗透率有望快速提升，预计 2024 年 HJT 的市占率有望提升至 50%以上。

组件

主要厂商业绩保持平稳较快增长。组件板块选取的标的公司包括东方日升、天合光能、晶科能源、晶澳科技、亿晶光电、向日葵、隆基股份 7 家公司。尽管受到疫情影响，板块总体营收情况仍保持高位增长。分季度来看，2020Q1 板块总营收和归母净利润分别为 310.68 亿元和 27.13 亿元，同比增长 52%和 193%；Q2 板块总营收和归母净利分别为 386.5 和 35.2 亿元，同比增长 49%和 117%。在疫情的干扰下，国内市占率高的厂家由于内需支撑，上半年出货情况会占据相对优势。据 PV InfoLink 统计，2020 年上半年晶科组件出货量稳居全球首位，隆基出货量超 7GW 位居第二，晶澳和东方日升分别位列第五和第七。

受上游硅料、硅片、电池涨价影响及下游需求旺盛，7-8 月组件招标价持续回升。8 月 19 日，中能建 2020-2021 年度组件集采开标，招标规模 1.2GW，组件竞标报价在 1.42 元/W~1.77 元/W 之间，中标均价达到 1.62 元/W，上升至 1.6 元/W 以上。4 月份开始，中广核、中核集团、大唐集团、国电投集团、华能集团、三峡新能源均开展了组件的采购。与企业集采的中标价格或投标价格最低点相比，组件招标价格已经上涨了接近 15%。

当前组件价格对四季度装机需求抑制作用相对有限。2020 年 Q4 国内需求主要来自竞价项目，因为延期一个季度并网补贴电价将会减少 1 分钱。目前组件价格成交价落在 1.55-1.65 元/W 的区间内，涨幅较为明显。虽然从当前时点看部分终端电站建设可能会因为组件涨价而选择观望或延期，但作为市场建设主体的央企大部分仍有望选择在年内并网，因此今年竞价项目的完成度预计仍将相对较高。

光伏玻璃

营收净利稳增长，头部厂商毛利率领先。2020Q1 受行业景气度下滑影响，营收和归母净利增速双双回落；Q2 光伏玻璃行业实现营收为 55.57 亿元，同比增长 13%，归母净利为 26.78 亿元，同比增长 21%。总体来看，行业内主要企业毛利率走势基本一致，受益于供需偏紧，毛利率水平维持上升态势；龙头企业福莱特和信义光能盈利能力始终好于行业平均，2017 年以来信义和福莱特新上产线均是 1000t/d 的大窑炉，大产线应用、生产经验丰富、技术积累等多效合一，头部企业的毛利率有望持续领跑行业，预计行业仍将维持双寡头竞争格局。

价格方面，随着二季度抢 630 并网的装机需求释放，5 月辅材端玻璃、胶膜价格企稳并在 7 月份开始上调价格。当前 3.2mm 玻璃价格已经从低点的 24 元/平方米上涨至 27 元/平方米，涨幅 12.5%，对应毛利率 36%左右，相比低点提升 8pcts。

薄玻璃需求高增，今明两年光伏玻璃存在供需缺口。受益于双玻渗透率快速提升，我们测算 20/21 年光伏玻璃原片需求增速为 8.5%/24.1%，其中 2.0mm 薄玻璃原片需求增速为 270.7%/109.6%。供给端，2020 年新增产能仅有亚玛顿 650t/d（19Q4 投产）以及信义光能 2000t/d（预计 20Q4 投产），2021 年新增产能则主要是信义光能（2000t/d）和福莱特（4400t/d）。根据我们测算，20/21 年光伏玻璃原片供需缺口将分别达到 1511.2 和 128.8t/d。

双玻组件渗透率有望快速提升。相比传统单玻组件，双面双玻组件在正面直接照射的太阳光和背面接收的太阳反射光下，都能进行发电。双玻组件质保期长达 30 年，普通组件 25 年，全生命周期内双玻组件的发电量比普通组件高出 25%左右，从 LCOE 角度性价比更高。

过去双玻组件渗透率提升较慢的原因主要有两个：1）成本更高；2）质量更重。但随着 2.0mm 玻璃的推出，我们测算 72 片双玻组件质量 26.5kg，仅比常规单玻重 15%；且一套组件玻璃 +背板成本仅比常规单玻高 3.5 分。随着双玻性价比优势的凸显，今年双玻组件渗透率有望加速提升，从去年的 15%提升到今年的 30%，未来 3-5 年有望提升至 60%以上。

逆变器

营收净利迅速回暖，稳态毛利率 30%。随着二季度光伏板块回暖，逆变器业绩表现出较大弹性，营业收入和归母净利润增速分别由一季度的-11%和 32%迅速拉升至 108%和 97%。近年来逆变器行业的平均毛利率基本稳定在 30%左右，2020H1 平均毛利率为 31.8%，较上年底稍有回落。锦浪科技和固德威由于细分领域业务表现亮眼和整体竞争格局优异，始终好于行业均值，上半年毛利分别为 41.34%和 36.47%。