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深淘滩,筑牢成本护城河
早期的光伏行业,因为政府补贴,产品供应相对紧缺,各环节的产品都能卖高价。所以各家厂商疯狂扩建产能,相对于高价的产品,成本就不是那么重要了,似乎谁产能大,谁就能赚钱多。
而隆基很早就意识到,虚高的价格不能持续,只有保持技术领先,才能良性发展。因此隆基并不急于扩张产能,而是有远见地专注于技术研发,降低成本。
比如在国内引入日本的金刚线切割机器,并联合连城数控将其国产化。2013年,隆基在国内率先使用金刚线切割技术进行量产,大幅提高了硅片的质量,降低了成本。
为了减少电池组件的衰减,隆基还与合作方联合开发了LIR光致再生技术,使得光伏组件的效率进一步改善。
因为成本低、质量高,隆基的毛利率远高于竞争对手,这使得隆基可以在行业低迷期仍然盈利,甚至继续扩张,占领更多的市场。
硅片价格不断下降,隆基毛利率居然逆势提升
走过了相对稳健的10年路程,隆基已经成为硅片领域的王者。硅片业务2019年产能50GW,上半年公司实现单晶硅片对外销售21.48亿片,同比增长183 %,单晶硅片出货量位居全球第一。
2019年组件产能16GW,电池片产能10GW。上半年实现单晶组件对外销售3,193MW,同比增长21%,自用265MW。组件出货量全球前五,单晶组件全球第一。
自2018年5月开始,由于国内光伏行业产能供应增加,光伏产业链各环节产品价格都出现了下跌。加上531新政大幅下调光伏发电补贴,跌幅更甚。
隆基硅片报价:
在硅片价格不断下降的时期,隆基的毛利率居然逆势上涨。从报表中看,2019年中报隆基的硅片毛利率32%,远高过中环14.9%,超过19个百分点。组件毛利率12.3%,略低于竞争对手的16%。
隆基硅片毛利率与中环对比:
隆基的高管表示,报表中的这个毛利率是算进内部销售的,如果只算对外销售的话,硅片毛利率是23.2%,组件毛利率28%。就算是23.2%的毛利率,也比竞争对手高了9个百分点。而且组件厂商的毛利率在16%左右,隆基组件的毛利率还能比其他厂商高出10个百分点以上。
在一个竞争激烈的制造业,毛利率能比竞争对手高这么多,说明隆基的技术优势非常大。
坐上了行业第一的宝座,又做到了业界最高的利润率,隆基认为自己已经全面超越竞争对手。自登陆资本市场以来,借助资本的力量,这个一向注重稳健的巨头也开始了迅猛的扩张。
根据隆基的产能规划,单晶硅片将在2021年达到65GW,比2019年增加80%,电池片和组件产能比2019年增加一倍。
而回顾近几年,隆基一直在新建产能,资本支出持续高过净利润。
隆基近几年除了2019年,每年的经营现金流都小于净利润,这是因为产生了大量的应收票据和应收款,存货也不断增加,使得现金积压。
低迷的行业,紧张的资金,没有阻挡隆基的步伐。相反,隆基公布了一批更大的扩产计划。
今年以来,隆基公布的新建产能投资总额接近300亿元,总额远超现有固定资产139亿。大部分项目将在2020年建成。而截至2019年三季度,隆基的货币资金仅165亿。
这些钱从哪里来?
疯狂融资:负债5年大增6倍
现金流不足,又需要大额的投资,只能融资来补,隆基近年负债增长迅速,从2015年45.5亿增长到278亿元,5年时间负债总额增长6倍。
隆基一直坚持财务稳健的原则,保持负债率不高于60%。不想负债率太高,又需要钱,只能找股东要了。近4年来,隆基总共进行了4次股权融资,总计融资116亿元,同期分红总额仅10.7亿元。
隆基股份股权融资历程:
今年11月,隆基又公告了50亿元的可转债发行预案,用于投资一个15GW硅片项目和一个5GW电池项目,预计明年4月发行。
太缺钱,1.8折配股
隆基股份在2019年4月实施了配股,所有股东每10股可参与配售3股,配股价4.65元。募集资金总额39亿元,投入两个5GW的项目。而当时其股价均价在26元左右,配股价折价82%。
配股前后,隆基的股价没有出现明显波动,股东的反应比较平静。如果在港股市场,这样的行为可能会被打上“老千”的标签,股价大幅下跌。因为本质上这样大的折价进行配股,是强迫所有股东拿出钱来参与,如果不参与,股东权益将被大幅摊薄。这种行为也表现出公司对资金的严重需求,也许是其他融资方式遇到了困难,不得不出此下策。
今年计划发行的可转债,本质上也是公开向所有投资者筹资。而今年以来规划的300亿投资,以隆基目前的现金流、资金状况,想要拿出这么多钱还是需要向资本市场继续伸手。革命尚未成功,隆基的股东还得继续努力支持。
激进扩张中的隐忧
隆基的大规模投建的项目在目前光伏行业低迷的情况下,效益远远不及预期。
根据隆基的公告,2015年公司非公开发行股票筹资投建的项目为一个泰州乐叶2GW电池和一个2GW组件项目。在2018年1-6月,这两个项目的产量和销量都超过承诺的目标。
其中电池项目销量为承诺销量的282%,组件销量为承诺销量的162%,远远高于承诺数量。但是整体效益却不及承诺,其中电池效益达到承诺,组件效益仅达到76%。原因是市场价格下跌,其销售单价比当初可研报告低了31.75%和35%。
在2018年的公告中,隆基计划将配股融资投入两个新项目。
一个是宁夏乐叶年产5GW高效单晶电池项目,总投资30.5亿元。在效益测算中,公司对新投产的单晶电池片的销售价格预测为1.2元/W,而现在市场价位0.9元/W,比隆基的预测价低了25%。
另一个项目是滁州乐叶年产5GW高效单晶组件项目,总投资22.6亿元。隆基对新投产的单晶组件的销售价格预测为2.04元/W,现在市场价1.65元/W,比隆基的预测低了19%。
隆基对新建产能的效益测算都是基于目前的市场行情,但是在国内补贴不断下调、国外补贴政策也逐步退坡的背景下,国内各厂商仍然在大幅扩建。据统计2018-2020年全国将增产一倍的硅片,电池片和组件也大幅增产。未来的市场能消化这么多新产能吗?如果价格下降幅度超过预期,未来效益堪忧。
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